前言

　　瞭望塔财经前言：一面是科创板第五套标准重启后首家获受理企业的光环，一面是核心产品月销不足6万元的现实，泰诺麦博的IPO之路充满矛盾与疑问。

　　瞭望塔财经获悉，2025年7月31日，上交所受理了珠海泰诺麦博制药股份有限公司(以下简称“泰诺麦博”)的科创板IPO申请。这家成立近十年的生物制药企业成为科创板第五套上市标准重启后首家获受理企业。

　　瞭望塔财经发现，光环背后，泰诺麦博的招股书揭开了一系列令人困惑的数据：核心产品上市首季仅售出16.93万元，2023年营收为零却支出1242万元销售费用，350人销售团队占比近半而研发人员不足两成。

　　更令人担忧的是，三年半累计亏损超16亿元的背后，隐藏着异常高息负债、倒挂的人员结构和对赌压力等多重隐患。

　　PART.1

　　第五套标准重启首单

　　科创板第五套上市标准被重新激活，泰诺麦博成为这一政策调整的首位受益者。这一标准允许未盈利企业上市，但要求“预计市值不低于40亿元”且“至少有一项核心产品获准开展二期临床试验”。

　　成立于2015年的泰诺麦博，将自己定位为“致力于血液制品替代疗法的创新生物制药企业”。公司核心产品斯泰度塔单抗注射液(商品名：新替妥)于2025年2月获批上市，是全球首款重组抗破伤风毒素单克隆抗体药物。

　　另一核心产品TNM001(抗呼吸道合胞病毒RSV单抗)正在进行临床III期试验。根据招股书，公司还有多款候选药物处于不同研发阶段。

　　然而，这些创新标签难掩其商业化困境。新替妥上市首月(2025年3月)仅实现16.93万元销售收入。今年一季度该产品产量7.91万瓶，销量仅0.03万瓶，产销率低至0.32%。

　　更严峻的是市场竞争格局：破伤风免疫市场不足50亿元，斯泰度塔单抗面临价格更低、临床知晓率更高的竞品围剿。而在RSV预防领域，TNM001进度落后于已上市的跨国药企产品。

　　PART.2

　　财务谜局

　　泰诺麦博的财务数据构成一幅矛盾图景：一边是巨额研发投入，一边是令人费解的费用结构。

　　收入与亏损

　　2022年：营收434万元，亏损4.29亿元

　　2023年：营收0元，亏损4.46亿元

　　2024年：营收1506万元，亏损5.15亿元

　　2025年Q1：营收16.93万元，亏损1.77亿元

　　三年半累计亏损达16.67亿元，累计未弥补亏损10.24亿元。

　　销售费用异常

　　2023年零营收背景下，公司销售费用达1242.40万元，其中包括：

　　销售人员职工薪酬565.00万元

　　股权激励346.60万元

　　2024年营收1505.59万元，销售费用增至3510.83万元，其中：

　　销售人员薪酬2309.60万元(月均192万元)

　　股权激励347.55万元

　　这意味着在2024年，销售团队月均支出远超同期月均营收125万元，畸高的费用令人怀疑这里面是否有不阳光行为或利益输出？

　　人员结构倒挂

　　2025年公司员工总数767人，其中：

　　销售人员350人，占比45.63%

　　生产人员175人，占比22.82%

　　研发人员145人，占比18.90%

　　创新药企销售人员数量几乎是研发人员的2.5倍，这种结构在生物医药行业实属罕见。

　　高负债下的迷局

　　2024年短期债务1.48亿元，长期债务2.54亿元，合计4.02亿元

　　2525年Q1短期债务1.48亿元，长期债务3.75亿元，合计5.23亿元

　　泰诺麦博的高负债并非孤立问题，而是技术转化失败、商业化能力缺失、现金流管理失控的综合体现。若IPO受阻，其4.93亿元净资产(2025年Q1)按当前烧钱速度仅够支撑1.5年，叠加实控人签有IPO失败触发数十亿回购条款，债务风险恐引爆连锁崩盘。

　　PART.3

　　实控人风险

　　泰诺麦博股权结构分散，无控股股东。实控人廖化新(HUAXINLIAO)与郑伟宏合计控制33.10%股权。

　　高龄科学家掌舵

　　廖化新出生于1953年9月，现年72岁，美国国籍，拥有中国永久居留权。他是典型的学者型企业家：

　　杜克大学教授(1994-2016)

　　暨南大学特聘教授(2012-2022)

　　现任公司董事长兼首席技术官

　　2024年，廖化新年薪263.43万元，低于首席医学官王莞梅的378.94万元。

　　对赌压力悬顶

　　2025年6月，实控人与全体股东签署回购协议，约定若IPO失败将触发回购义务。具体情形包括：

　　撤回IPO申请

　　IPO申请终止/被驳回/被否

　　IPO申请失效/未获批

　　招股书未披露实控人具体偿付能力评估，构成重大风险隐患。

　　债务飙升

　　公司偿债能力急剧恶化：

　　资产负债率：2022年16.54%——2024年58.96%(三年飙升42个百分点)

　　流动比率：2022年6.19——2024年2.20

　　速动比率：2022年6.02——2024年2.00

　　2024年资产负债率(58.96%)高出行业均值24.72%近35个百分点。

　　PART.4

　　业务隐患

　　泰诺麦博的核心产品面临“前有狼后有虎”的竞争困局。

　　破伤风单抗：错失先机

　　新替妥面临三重挑战：

　　1、时间劣势：竞品破伤风人免疫球蛋白(HTIG)早在2015年前获批；马破伤风免疫球蛋白在2024年前上市

　　2、价格劣势：招股书承认竞品“价格偏低”

　　3、替代压力：4款在研单抗紧追不舍，其中智翔金泰产品已进入NDA阶段

　　RSV预防：强敌环伺

　　TNM001虽进入临床III期，但全球市场已被三款产品抢占：

　　阿斯利康的Palivizumab(2024年销售额5.01亿美元)

　　阿斯利康/赛诺菲的Nirsevimab(2024年销售额16.86亿欧元)

　　默沙东的Clesrovimab(2025年6月美国获批)

　　产能与研发双压

　　本次IPO募资15亿元，拟用于：

　　新药研发项目(8.3亿元)

　　抗体生产基地扩建(3.3亿元)

　　补充营运资金(3.4亿元)

　　但生产基地扩建时点引发疑问：在核心产品产销率仅0.32%背景下，产能扩张合理性存疑。

　　PART.5

　　IPO前景

　　作为科创板第五套标准重启后的首单，泰诺麦博IPO具有风向标意义。但其面临的问询压力不容小觑。

　　监管关注点预判

　　基于历史问询惯例，监管层可能聚焦：

　　销售费用合理性：零营收下大额销售支出的商业逻辑

　　人员结构失衡：销售团队占比畸高的必要性

　　高息负债疑云：2022年27%融资利率的合规性审查

　　实控人偿付能力：对赌失败后的风险处置方案

　　募投项目可行性：产销率0.32%下的产能扩张逻辑

　　未盈利企业的估值挑战

　　公司选择第五套标准的底气来自“预计市值不低于40亿元”。但支撑这一估值的要素脆弱：

　　核心产品上市首季收入不足17万元

　　在研产品面临巨头挤压

　　三年半亏损超16亿元

　　生物医药行业寒冬下，二级市场对未盈利企业愈发谨慎。

　　瞭望塔财经结语

　　华泰联合证券的沈钟杰、汤大为团队需要向监管部门解释太多疑问：为何2023年没有一分钱营收，却需要565万元销售工资和347万元股权激励？为何销售人员占比高达45%，而研发人员不足20%？

　　瞭望塔财经发现，更令人不安的是，72岁的美国科学家廖化新押上了全部声誉。他签下的对赌协议像一把达摩克利斯之剑——一旦IPO失败，这位古稀老人能否承担起数十亿回购责任？

　　在瞭望塔财经看来，在科创板第五套标准的重启时刻，泰诺麦博的IPO之路已成为一块试金石。它不仅测试着资本市场的包容度，更考验着监管机构和投资者对“创新”二字的理解边界。